Wird der Euro 2018 wieder glänzen?

Market Update 10.01.2018 von Christophe Bernard
Lesezeit: 3 Minute(n)

Frei nach einem (fälschlicherweise) Mark Twain zugeschriebenen Spruch könnte man sagen: Die Berichte über den Tod des Euro sind stark übertrieben. Vor nicht allzu langer Zeit zweifelten Experten am langfristigen Überleben der Währung. Ausserdem war das gesetzliche Zahlungsmittel der Eurozone zu einem beliebten Sündenbock wirtschaftlich kriselnder europäischer Länder geworden. Doch fünf Jahre nach dem Höhepunkt der europäischen Schuldenkrise ist der Euro wieder stabil und glaubwürdig. Nach seinem überraschenden Höhenflug im letzten Jahr erscheint sein kurzfristiges Potenzial allerdings begrenzt. Wir bevorzugen 2018 unter anderem Schwellenländerwährungen.

Im Rückblick auf die Währungsentwicklungen im Jahr 2017 fällt vor allem die Stärke der europäischen Währung auf. Sie gewann gegenüber allen anderen Hauptwährungen an Wert, insbesondere gegenüber dem US-Dollar (+14 Prozent). Das lag hauptsächlich an den folgenden drei Faktoren:

1. Anfang 2017 war der Euro gegenüber dem US-Dollar gemessen an der Kaufkraftparität deutlich unterbewertet. Allein schon dies deutete auf Aufwärtspotenzial hin (siehe Grafik 1).

Grafik 1: Die Aussichten des Euro gegenüber dem US-Dollar erschienen Ende 2016 mässig
Wechselkurs

Die Aussichten des Euro gegenüber dem US-Dollar erschienen Ende 2016 mässig

Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel


2. Die wirtschaftliche Entwicklung der Europäischen Währungsunion übertraf die Konsenserwartungen deutlich. So wuchs das reale Bruttoinlandprodukt (wahrscheinlich) um 2.4 Prozent, während Ende 2016 1.6 Prozent prognostiziert worden waren. Verglichen mit der US-Wirtschaft, die 2017 (wahrscheinlich) um 2.3 Prozent zulegte, ist das ein gutes Ergebnis.

3. Die Wahl des proeuropäischen Zentrumspolitikers Emmanuel Macron zum französischen Präsidenten verlieh dem Euro kräftigen Auftrieb, da sie das wahrgenommene politische Risiko sinken liess. Gleichzeitig schaffte es die Trump-Regierung nicht, Reformen für mehr Wachstum zügig zustande zu bringen. Das enttäuschte die hohen Erwartungen, die nach der Wahl im November 2016 entstanden sind.

Mittelfristig erwarten wir, dass der Euro aufgrund des Leistungsbilanzüberschusses der Eurozone weiter in Richtung 1.25–1.30 US-Dollar steigt. Die kurzfristigen Aussichten sind jedoch weniger rosig. Wir bleiben bei unserer neutralen Haltung und raten den Kunden daher nicht, jetzt dem Euro hinterherzulaufen. Diese Meinung beruht auf Folgendem:

1. Unsere internen kurzfristigen Modelle zeigen eine Überbewertung gegenüber dem US-Dollar an. Wir sehen den fairen Wert derzeit im Bereich 1.10–1.15 US-Dollar.

2. Die US-Währung ist überverkauft und die Erwartungen bezüglich des US-Wirtschaftswachstums sind konservativ, sodass positive Überraschungen möglich sind. Ausserdem müssen die Marktteilnehmer die drei Zinserhöhungen, welche die US-Notenbank für dieses Jahr in Aussicht gestellt hat, erst noch einpreisen.

3. Vor den demnächst stattfindenden Parlamentswahlen in Italien dürften wieder politische Risiken aufkommen. Für weiteren Gegenwind könnten die noch immer ergebnislosen Koalitionsgespräche in Deutschland und die politische Hängepartie in Katalonien sorgen.
 

Alternativen zum Euro im Norden und Süden

Eine Alternative könnte nahe liegen. Die schwedische Krone ist «billig» gegenüber dem Euro. Zudem dürfte sie davon profitieren, dass die Konjunktur kräftig anzieht und die Inflation in der Nähe des 2-Prozent-Ziels der schwedischen Notenbank liegt. Ferner glauben wir, dass die Riksbank vor der Europäischen Zentralbank zu einer restriktiveren Geldpolitik übergehen wird. Die Krone ist 2018 unsere bevorzugte Währung.

Die Überbewertung des Schweizerfranken gegenüber dem Euro baut sich langsam, aber sicher ab. Unser Kursziel von 1.20 ist jetzt fast erreicht (siehe Investors’ Outlook vom September 2017), und wir beabsichtigen, auf diesen Niveaus das Euro-Engagement unserer Schweizerfranken-Portfolios abzusichern. Auch wenn die Schwäche der Schweizer Währung zu EUR/CHF-Wechselkursen über 1.20 führen könnte, unterschätzen wir die fundamentale Attraktivität des Franken nicht: Die langfristige Stärke der Währung ist auf den hohen strukturellen Leistungsbilanzüberschuss sowie den beneidenswert ausgeglichenen Haushalt der Schweiz zurückzuführen. Darüber hinaus wäre der Schweizerfranken bei enttäuschendem Weltwirtschaftswachstum eine nützliche Diversifikationsquelle.
 

Yen könnte schwächeln, Pfund als grosse Unbekannte

Obwohl der japanische Yen attraktiv bewertet ist, dürfte er aufgrund der Entschlossenheit der Bank of Japan, den Märkten reichlich Liquidität bereitzustellen, in nächster Zeit schwach tendieren. Das britische Pfund bleibt indes die grosse Unbekannte. Es ist die am günstigsten bewertete Hauptwährung, doch die Unsicherheit im Zusammenhang mit den Brexit-Verhandlungen dürfte anhalten und sein Potenzial begrenzen.

Wenn sich unser zentrales Szenario bewahrheitet («Weiterhin 'Goldilocks'», siehe Investors’ Outlook vom Dezember 2017), dürften sich die Schwellenländerwährungen 2018 gut entwickeln. Ihre Realrenditen sind nämlich wesentlich höher als die der Industrieländerwährungen (siehe Grafik 2). Gleichzeitig sind die Schwellenländerwährungen nicht überbewertet und robuster als früher, insbesondere im Vergleich mit der Phase des sogenannten «Taper Tantrum» im Mai und Juni 2013. Damals brachen sie ein, da die Investoren eine abrupte Straffung der US-Geldpolitik befürchteten.

Fazit: Der Euro dürfte 2018 nicht wieder der Gewinner sein, denn er muss seine jüngsten Wertzuwächse verarbeiten. Seine mittelfristigen Aussichten bleiben aber intakt. Unserer Einschätzung nach dürfte die schwedische Krone 2018 gegenüber dem Euro zulegen. Insgesamt bevorzugen wir aber Schwellenländerwährungen. Für sie sprechen das günstige globale Umfeld, die angemessenen Bewertungen und die sowohl nominalen als auch realen Renditevorteile.

Grafik 2: Schwellenländerwährungen mit deutlich höheren Realrenditen als ihre Industrieländerpendants
Renditen in Prozent (um Konsumentenpreisteuerung bereinigt)

Schwellenländerwährungen mit deutlich höheren Realrenditen als ihre Industrieländerpendants

Rote Balken: realer Leitzins Schwellenländer
Blaue Linie: durchschnittlicher realer Leitzins Schwellenländer
Schwarze Balken: realer Leitzins Industrieländer
Gelbe Linie: durchschnittlicher realer Leitzins Industrieländer

Quelle: Thomson Reuters Datastream, Vontobel