Investors' Outlook ottobre 2018

Investor Outlooks , Multi Asset 01/10/2018 da Christophe Bernard
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ITALIA: LA DIREZIONE NON È QUELLA GIUSTA

Gli investitori italiani hanno manifestato il loro malcontento attraverso consistenti vendite di asset del Belpaese dalla nascita della coalizione di governo tra il Movimento Cinque Stelle (M5S) e la Lega. Nello specifico è stata la potenziale attuazione dei piani di spesa, superiori al 5 per cento del PIL, a destare preoccupazione dal momento che rappresenterebbero una chiara violazione del patto di stabilità europeo compromettendo la sostenibilità del debito pubblico italiano nel lungo termine. Di conseguenza, gli investitori obbligazionari hanno spinto lo spread tra i titoli di Stato italiani (BTP) e i Bund tedeschi a livelli che non si raggiungevano dalla crisi dell'Eurozona (cfr. grafico 1).

Il progetto di bilancio proposto per il 2019 prevede un disavanzo del 2,4% del PIL, superiore a quello del 1,6% per il quale il ministro dell'economia Tria stava lottando, ma che rispetta la regola di Maastricht sul deficit massimo del 3%. Tuttavia, tale deficit non consentirà una riduzione dell'elevato debito pubblico italiano e potrebbe basarsi su ipotesi troppo ottimistiche (i dettagli di bilancio non sono stati ancora resi noti al momento della stampa). Di conseguenza, ci aspettiamo un veto dell'Unione Europea e negoziati prolungati. Nel complesso, ci aspettiamo che il differenziale dei tassi di interesse tra Italia e Germania si aggirerà nel breve periodo intorno ai livelli attuali, ma non escludiamo episodi di allargamento degli spread se gli investitori obbligazionari mettono in dubbio l'impatto a lungo termine delle politiche della coalizione.

Il quadro di lungo termine appare invece completamente diverso, dal momento che gran parte dei progressi compiuti dall'Italia a partire dal 2015 potrebbero essere vanificati. Innanzitutto il "DNA" del M5S e della Lega, com'è specificato sulle rispettive piattaforme elettorali, è antieuropeista, se non addirittura anti-euro. La sostenibilità del debito e il potenziale di crescita dell'Italia sono inoltre a rischio. Al di là della consistenza del debito italiano, pari al 130 per cento del PIL, il Paese genera un importante surplus di bilancio primario (al lordo degli interessi sul debito), dispone di solidi risparmi interni ed evidenzia un (piccolo) avanzo delle partite correnti. L'elemento essenziale per la sostenibilità del debito consiste nel contenere i tassi di interesse per facilitare il rifinanziamento e, soprattutto, consentire all'economia di crescere. L'assenza di una crescita economica sostenuta è il tallone d'Achille dell'Italia. La crescita del Paese registrata tra il 2000 e il 2014 è stata sostanzialmente nulla, con le rigidità radicate del mercato del lavoro, un apparato statale sovradimensionato e un sistema giudiziario inefficiente alla base del problema della stagnazione. L'introduzione del Jobs Act da parte del governo Renzi nel 2014 e la legge Fornero, promulgata durante il picco della crisi dell'Eurozona, hanno fornito una riforma strutturale accolta con favore. Avvantaggiata dalla ripresa globale, l'economia italiana è riuscita a crescere dell'1,3 per cento annuo tra il 2015 e il 2017; certamente non molto per gli standard europei, ma sicuramente un miglioramento rispetto a quelli italiani.

La prima importante misura del governo giallo-verde, il cosiddetto "Decreto Dignità", ha purtroppo cancellato alcuni degli aspetti chiave del Jobs Act innescando una risposta irritata da parte di Confindustria, l'associazione italiana di rappresentanza delle imprese. La coalizione intende inoltre abbassare l'età pensionabile, contribuendo al deterioramento della competitività a lungo termine del Paese. Sin dall'introduzione dell'euro nel 1999, l'Italia non è riuscita a tenere il passo per quanto riguarda lo sviluppo dei costi unitari della manodopera (cfr. grafico 2). Questo fattore ostacola la crescita tendenziale del PIL e, in generale, la sostenibilità del debito nel lungo termine. Quest'ultima può certamente essere ancora raggiunta, purché vi sia un acquirente importante disposto a fornire sia il rifinanziamento che tassi di interesse ridotti (come la Banca centrale europea (BCE)). La BCE ha tuttavia ribadito l'intenzione di interrompere il programma di acquisto di obbligazioni alla fine del 2018, lasciando l'Italia in balia delle oscillazioni del mercato obbligazionario.

A dire il vero le elezioni anticipate, che non sarebbero così inaspettate considerando che Lega e M5S hanno spesso posizioni contrastanti su argomenti importanti, potrebbero determinare persino un miglioramento della situazione, ma allo stato attuale questa è soltanto una supposizione. Dopo la dura sconfitta elettorale subita, è necessario inoltre che si ricostituisca l'opposizione politica.

Nel complesso, anche se le prospettive di breve termine per il Paese possono apparire relativamente calme, è molto probabile che nel lungo termine si stia preparando un periodo di turbolenze in cui l'Italia sarà sospesa come la spada di Damocle sui mercati finanziari europei.

 

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(In inglese)